Legislar al revés

El pasado 2 de junio de 2022 se publicó el Reglamento 2022/858 sobre un régimen piloto de infraestructuras del mercado basadas en la tecnología de registro descentralizado (mercado financiero de instrumentos financieros en una blockhcain). El objetivo es bueno y la práctica debería favorecer un aprendizaje importante en un sector demasiado alejado del paradigma regulatorio. Traer un mínimo de regulación al far west del mercado crypto facilitaría la adopción y evitaría oportunistas. Sin embargo, hay una serie de conceptos que creo que el regulador no ha entendido o que, de lo regulado, no van a tener impacto práctico alguno en los tres ejes que fundan la actuación normativa (expuesta en la exposición de motivos 2):

  • Protección de inversores
  • Integridad del mercado
  • Consumo energético
  • Estabilidad financiera

En esencia, la norma va a permitir la creación de un mercado de intercambio de «instrumentos financieros«, esta es la gracia, a través de una red blockchain. No me queda claro que el mercado primario también esté incluido – la emisión –  o que la regulación se ciña sólo al secundario (una vez emitida la acción, por ejemplo, su circulación). La innovación es que estos activos financieros, que serían securities (expliqué la diferencia con os utilities en 2018 aquí) y que a actualmente no se pueden intercambiar en una blockchain, se van a poder transmitir . En fin, que estos activos van a volverse mucho más líquidos con funciones mucho más avanzadas (muy importante la colaterallización automática, liquidaciones y traspaso del activo, etc). Imaginar la transmisión de activos como acciones, bonos, participaciones en fondos de inversión fuera de los estrictos canales actuales puede aportar grandes oportunidades. 

Sin embargo, el funcionamiento previsto persigue replicar el funcionamiento de la inversión bancaria actual a la red descentralizada, y esto no es posible; o sólo es posible si asumimos que la red, en realidad, no es descentralizada. De hecho, creo que el sistema sólo piensa en redes permisionadas (tipo Alastria) porque una red descentralizada de verdad no tiene «organismos rectores de infraestructuras de mercado» que indican los arts. 6 y 7. Una muestra es un BIP o en un EIP, en redes descentralizadas de verdad, donde hay cambio del repositorio por aprobación, se implementa y listo, y en su caso, para los románticos,  se hace hard fork, que luego no lleva a nada, y a seguir. Vamos que la red no es de nadie, literalmente. Insisto en las realmente descentralizadas.

Trato de explicarme, si hoy quiero comprar una acción que cotice en bolsa, por sencillo que sea la experiencia de usuario, tengo que pasar por una entidad autorizada, centralizada (broker), que acredite cumplir una serie de obligaciones  MIFID II y que se queda una comisión de cada transacción que tiene que cubrir los costes regulatorios + su beneficio (a más costes regulatorios mayor comisión). En una red blockchain esto puede desaparecer porque no hay sólo gestión de órdenes de compra y venta en mercado que deba cruzar el broker (P2P con custodio), sino P2C (peer to contract sin custodio) donde el programa asegura el bloqueo de los fondos sin intervención humana. Es muy importante entender que el back end en una red descentralizada corre sólo y, aunque se elimine la URL, el back sigue corriendo. Vamos, que nadie te asegura nada, ni que el contrato sea fake, ni que te quiten los bienes, ni que las monedas queden permanentemente en el pool. Eso no hace lo centralizado mejor, pero no saber dónde uno se mete tampoco es lo deseable.

En cualquier caso, imaginemos un pool súper regulatory friendly en una DAPP «euro digital – acción de BBVA» donde se ha fijado el par, por ejemplo 1 a 5, precio de la acción BBVA al día del post, y se introduce en el pool liquidez por 2 millones de euros. Para la compra del activo no hay intervención siquiera del mercado: meto euros digitales y saco acciones a precio predeterminado calculado algorítmicamente (otra cosa será el stress del pool y precio que me devuelva) pero no hay intervención humana. Las oportunidades de arbitraje, en teoría, harán el resto para mantener el precio. Creo que esto es lo que el reglamento denomina un Sistema Multilateral de Negociación SMN) pero, a mi modo de ver, ninguna red verdaderamente descentralizada podrá cumplir con los requisitos legales como por ejemplo:

  1. Organismo rector del mercado. No hay, es código.
  2. Depositario central de valores (DCV). No hay, es el programa.
  3. Llevanza de registros en que el DCV pueda segregar los instrumentos de un participante (¿persona o wallet?) ¿y si está en el pool?
  4. Evite los fallos en la liquidación. Es código, si está mal, no hay responsable y si lo hubiera no es descentralizado.

Una red con pocos nodos (entonces centralizada, porque hay pocos validadores y puedes llegar a controlar la mayoría) podría llegar a conseguir esto, lo que nos lleva al planteamiento de si Solana, Binance, etc. son realmente redes descentralizadas. Una red con muchos nodos, descentralizada y segura, nunca podrá cumplir con los requerimientos MIFID ni con el reglamento. Por eso decía que el programa piloto está bien, pero se ha creado por las entidades financieras y para las entidades financieras. Con competidores como Binance (con 18 mil millones de volumen de negociación) o otros exchanges centralizados en auge seguirá sin impacto, y por otra parte con Exchanges descentralizados (UNISWAP) llegando a mil millones de volumen de negociación en 4 años, la tendencia, es clara.

 

 

 

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